（报告出品方/作者：长江证券，董思远、张伟欣、徐爽）
1浓香鼻祖，困知勉行
中国白酒行业即将迈入第三次高光时代：
第一次高光时代：大曲酒时代。甘醇曲的出现，首开人类科学利用生物酶固态发酵酿造的先河，实现白酒酿造从小酒到曲酒的跨越。
第二次高光时代：产业化时代，实现白酒生产从分散落后到工业分工的升级，完成产业模式从传统作坊到现代企业的跨越，开启中国白酒规范化、标准化、产业化的浪潮。
第三次高光时代：全球化时代，在这个发生巨大变化的时代，考验的不仅是中国白酒人的发展定力，更考验着中国白酒人对未来长远发展方向、思路和途径的深入思考。1宋代，泸州大曲酒的出现，实现白酒酿造从小酒到曲酒的跨越，揭开了酒业发展新的一页；年，国家组织专家对“泸香型”典型代表泸州老窖酿造技艺进行查定、总结，随后规范了全国泸香型（浓香型）白酒的生产工艺，在此期间泸州老窖引领了浓香型酒规范化生产的浪潮，浓香型白酒在高峰时期，占据白酒市场约70%的份额。
作为浓香鼻祖，泸州老窖的发展历程几经波折，但也不断在波折中学习和成长，而最终成为今日的白酒龙头之一。从“名酒变民酒”时期的降价冲量战略失误，到国窖横空出世重回高端，从行业调整期大幅折戟，到积极调整王者归来，泸州老窖在白酒行沉浮中始终保持着旺盛的生命力。站在当前时点，高端酒持续扩容，经济发展动消费升级，市场层面景气向上；同时，公司积极推动高端酒全国化和腰部产品调整，整体战略得当，发展势能向上，在全面复兴的征程中踏步前进。（报告来源：未来智库）
复盘：浪潮浮沉，创新为先
90年代之前：以名酒底蕴引领风潮
，第一届全国评酒会在北京举行，泸州老窖、西凤、茅台、汾酒脱颖而出，成为“四大名酒”。在随后的四届名酒评选中，泸州老窖屡获殊荣，一举奠定名酒地位，为今后泸州老窖的发展打下了坚实的品牌基础。
90年代之前，名酒的基因加上充足的产能，将泸州老窖塑造成为中国白酒行业第一代的领军者之一。泸州老窖拥有口百年以上老窖池（物质文化遗产），同时积极扩产，泸州老窖建成国内首个年产万吨级的罗汉酿酒生态园。同年，泸州老窖实现合利税1亿元，位居全国之首，远超川酒五朵金花之和，遥遥领先于白酒行业。
-：化身民酒，错失良机
年，白酒市场价格放开，白酒企业发展迎来分水岭。以五粮液、茅台、剑南春为的酒企纷纷通过提价策略，占据高端价格带，而以泸州老窖、汾酒为代表的酒企则通过“名酒变民酒”降价冲量。彼时，汾酒凭借产能优势登顶“汾老大”，泸州老窖亦凭借产品贴牌等方式实现行业领先，但回溯来看，当时价格战略的分歧与选择也造成日后各大酒企品牌力差距的鸿沟。
本轮周期中，老窖特曲的价格从年的75元/瓶下降至年的54元/瓶，而同期茅台、五粮液纷纷选择挺价，年成交价已站上元价格带，高端酒格局初步形成。本轮泸州老窖价格战略失误，使得老窖特曲正式脱离高端名酒圈层，亦为国窖的推出埋下伏笔。
同时，泸州老窖不断开发新产品，以满足不同消费层次的需求，与经销商联合开发了45度特曲、泸州春、百年老窖、陈酿、精制古酒、型特曲等新品牌，短期看为泸州老窖创造了新的利润增长点，但长期来看对品牌力造成严重的稀释。
年，公司逐步开始重视价格战略，对泸州老窖系列产品的市场重新定价，产品价格总体上调10％左右。但由于降价策略导致消费者对特曲品牌认知偏低以及贴牌产品稀释品牌力，叠加年开始步入调整期、茅五等头部品牌价格下挫，本轮提价收效甚微。在行业需求下挫、白酒税收政策调整等因素影响下，年公司利润同比下滑约47%，重回高端之路迫切需要新的发力点。
年月1日起，白酒行业开始征收从量税，对低档酒市场造成冲击，在此政策冲击下，泸州老窖5-12月利润减少约万元（全年公司利润总额约为1.21亿元），导致公司全年归母净利润大幅下滑约47%（报告来源：未来智库）
-：横空出世，强势回归高端领域
在从量税的冲击以及公司对自身品牌定位的反思下，公司开始对产品结构进行新的构思。
，袁秀平出任泸州老窖董事长，公司重磅推出国窖，重回高端市场，并迅速成为高端酒领域的扛旗者之一，奠定了泸州老窖未来的高光20年。
价格策略：国窖上市之初出厂价即定为元，超过茅台的的元和五粮液的元，以超高价格快速切入高端市场。
百年窖池：始建于公元的明代古窖池群在年12月就被国务院颁布批准为全国重点文物保护单位。百年老窖池一方面保证了国窖的产品品质，另一方面也精准切中白酒行业的文化营销，助力快速打造高端品牌。
产品策略：国窖上市之初处于推广期，整体费用投入较高，公司制定了“以国窖树形象，以特曲取利润，以低档产品抢市场”的产品策略，兼顾国窖市场培育周期和上市公司盈利的需要。其中，特曲受益于中高端市场的景气度提升、国窖的品牌带动，成为利润的主要贡献来源；国窖则顺势进行高端产品培育，实现高速发展，快速站稳高端酒领域。
区域策略：上市之初，选择西南和华北为省外扩张的第一站，与老牌高端酒剑南春的核心市场两湖市场以及高端新锐水井坊的重点投入地区华南市场形成错位，为国窖的初期培育创造了较好的市场格局。从具体运作来看，优先选择重点城市进行运作，例如在华北市场，充分利用北京市场对周边市场的辐射，优先重点运作，全国面上形成“以北京带动华北，上海带动华东，广东带动华南，四川带动西部”的营销布局。
渠道策略：本阶段国窖省外运作主要依靠大商进行运作，实行“谁开发谁受益”的原则，充分调动经销商积极性。同时，公司在各地区设置国窖推广专员，加强对市场的管理服务。
组织改革：公司从年起着手进行员工身份转换，将公司员工原有的国有企业职工身份转换为合同制身份，解决冗员问题，充分调动员工积极性。
竞争环境：年9月15日，52度五粮液的出厂价由每瓶元提升至元，提价幅度达到32.5%，大幅提价一定程度挤压了五粮液的渠道利润，为国窖等竞品提供了一定的发展机会。（报告来源：未来智库）
通过公司的系列措施及大规模投入，叠加行业整体高景气，国窖初步站稳高端酒市场。年，国窖销量达到吨，成为仅次于茅五的第三大高端大单品，且在西南、华北部分地区逐步由导入期进入成长期。本阶段由于处在国窖导入期，泸州老窖费用率明显高于茅五，短期利润表现相对欠佳，但却夯实了泸州老窖的长远发展根基。
-：渠道模式持续创新，渠道势能释放
年后，国窖在四川、北京、湖南、河北、山东等重点市场初步形成氛围，进入产品成长期，费用投入逐步稳定，同时开始加大华东、华南地区的开拓力度。在区域拓展的过程中，公司积极探索创新渠道模式，以充分调动经销商积极性，释放渠道势能。
年，泸州老窖向经销商定向增发股票：本次定增本着三个原则，①让尽可能多的经销商参与进来；②不能影响经销商经营,因此对资金实力不足的经销商参与增发要严格控制；③不能因为经销商成为公司股东而阻碍营销体系的建设。通过本次定增，一方面募集资金用于产能建设项目，解决产能瓶颈问题，另一方面实现与经销商利益的深度绑定，进一步激发了渠道积极性。
年，公司推出柒泉模式：柒泉即为七个销售公司像七股泉水汇聚在一起之意。柒泉模式下，各销售片区成立柒泉公司，由原片区核心经销商及销售人员入股，经销商入股比例依据上年销售额而定；销售人员与股份公司接触合同，编入柒泉公司；公司董事长由核心经销商担任，公司总经理由原片区销售总经理担任。
同时，销售公司底价出货给柒泉公司，柒泉公司出货给下游经销商。柒泉公司赚取差价，部分业绩较好的柒泉公司会获得股份公司分红；股东经销商赚取销售差价、返利和柒泉公司分红，非股东经销商赚取销售价差和返利。由于销售公司底价出售以及柒泉公司承担市场营销费用，柒泉模式下泸州老窖毛利率和销售费用率均有所降低。
相比定向增发，柒泉模式实现了与更大范围内的核心经销商深度绑定，渠道势能充分释放，叠加行业步入黄金发展期，带动泸州老窖实现高速发展。-年间，泸州老窖收入突破百亿元，年复合增速34.8%，归母净利润复合增速54.5%，其中国窖收入达到44亿元，年复合增速27.9%。
成也柒泉，败也柒泉：在国窖的全国化推进过程中，省外大商大多被茅五抢占，泸州老窖不得不抛出更具吸引力的渠道运作条件，柒泉模式应运而生。柒泉模式诞生之初即定位利润中心，一改过去各大区销售中心的定位，充分调动了销售人员及经销商的积极性，带来了泸州老窖的快速发展。但利润中心的定位决定了柒泉公司的运作目的在于盈利，而非品牌运作、消费者培育等，因此柒泉模式也不可避免地积累了一些问题：
柒泉模式本质上仍然是大商制度，市场由多个核心经销商组建的联盟体掌控，公司对终端的掌控力度较弱；
各个柒泉公司拿货途径不同，造成各公司实际成本有所差异，终端价格体系混乱；同时，各柒泉公司为了避免的同质化竞争，开发大量系列产品，直接影响主品牌的品牌形象。
柒泉模式下股东经销商可获得柒泉公司分红，而柒泉公司盈利源自于所有经销商的销售，这种经销商之间的权责不均衡容易导致销售搭便车行为；
柒泉公司负责全线产品销售及费用的投放，容易导致费用投放的不均衡；事实上，由于销售费用大量投向国窖，特曲产品在激烈的中低档竞争中逐渐掉队，尽管后来公司相继推出“泸州老窖年份特曲”和“百年泸州老窖窖龄酒”系列产品，也未能完全弥补国窖下方的价格空白。
以上问题的存在，为行业调整期间泸州老窖的大幅度调整埋下了伏笔。（报告来源：未来智库）
-：柒泉模式反噬，下滑幅度远超行业
年限制三公消费相关政策出台，高端酒首当其冲，其中泸州老窖营收及归母净利润下滑幅度远超茅台五粮液。/年，泸州老窖收入同比-10%/-49%，归母净利润同比-22%/-74%，其中国窖为代表的高端酒收入从年的44亿元下滑至年的9亿元，复合年均下滑55%，中档酒从年的31亿元下滑至年的6亿元，复合年均下滑57%。
造成公司下滑幅度远超行业有多方面的原因：
柒泉模式下公司对市场管控力度较弱，行业下行期经销商周转压力较大，低价抛货动力增强；同时，柒泉公司销售全线产品，行业下行期非核心产品更易被抛弃；
在行业的黄金发展期，高端酒量价齐升，各销售环节补库存需求较强，同时，公司通过“存款卖酒”等方式，将货物转移至销售能力较差的环节，社会库存持续叠高。随着行业调整期到来，高社会库存放大了调整幅度。
大量开发品牌，汇量式增长难以延续。为了缓解经营压力，公司降低门槛，大量开发低端产品。到年初，泸州老窖的条码数已多达个，大量的品牌开发不仅稀释了品牌力，也导致公司在销售、费用等方面难以聚焦，产品内耗严重。
价格策略失误，逆势提价导致销售受挫。年1月，国窖出厂价大幅提升至元，超越茅台和五粮液；年8月，公司再度将国窖出厂价提升至元。但由于终端需求疲软、渠道库存积压，调整期的调价并未表现为终端价的同向变动，国窖渠道价差迅速缩水，使得处于调整期的雪上加霜。国窖作为成立仅仅十几年的品牌，品牌积淀相对较弱，长期以来公司也以对标茅台为目标进行品牌建设，效果较好。但行业调整期，茅台出厂价保持不动（茅台通过放开招商度过难关）、五粮液批价下调（批价倒挂下，公司选择降价保量），而国窖却逆势提价，导致批价倒挂、渠道库存积压。国窖的品牌力客观上弱于茅台五粮液，其长期以来的快速发展正是依赖渠道力，从大商制到经销商持股到柒泉模式，渠道的积极性始终是国窖披荆斩棘、乘风破浪的一把利剑。但在行业调整期，错判形势进行提价，严重伤害了渠道积极性，国窖陷入远超茅五的大幅下滑。国窖迫切需要从需求疲软、有价无市、渠道无动力的状态中解放出来。
至今：多措并举，全面复兴
在业绩大幅下行中，公司开始痛定思痛，多措并举解决渠道遗留问题，力求扭转下滑趋势。年7月，公司将国窖出厂价下调至元，零售指导价由此前的元调整为元，年上半年，国窖实现顺价销售，价格体系得到初步理顺。同时，公司积极清理社会库存，通过停货（国窖从年9月至年1月，停货4个月，窖龄从年10月到年7月停货9个月），及帮助经销商加快由政务团购渠道向商务消费和民间消费渠道转型、存货动销奖励、为滞销或转型商家退货（厂家回购）等手段，集中解决了前期国窖客户遗留问题，为后续国窖轻装上阵打下了坚实的基础。同时，公司推动成立了特曲公司、窖龄酒公司等系列产品专营公司，公司品牌管理逐步由“事业部制”向“公司制”变革。
年，公司对组织架构和管理人员进行调整。管理层换届完毕后，正式开启公司全面改革，踏上全面复兴之路。新任管理层主要解决两方面的问题：1）消费者认知问题：泸州老窖过去的产品体系复杂，产品定位模糊；
2）消费者到达问题：行业调整期间，泸州老窖的渠道体系大幅度萎缩，很多市场一度没有经销商，因此重建渠道迫在眉睫。
聚焦五大品系，清理边缘品牌：公司聚焦“国窖、特曲、窖龄、头曲、二曲”五大品系，对产品线进行梳理，截至18年底，公司条码数已从个减少到个左右，公司大单品战略明晰，产品梯队逐渐成型。
渠道体系重塑，品牌专营公司解决产品发展失衡问题和终端控制力弱问题。品牌专营模式下设立国窖酒类销售公司、特曲酒类销售公司、窖龄酒类销售公司、博大公司，分别负责国窖、特曲、窖龄、头曲/二曲的销售，其中除博大公司以外，其余均为经销商持股，但泸州老窖拥有未来入股公司的权利（最多持股40%）。但与柒泉模式不同的是，每个品牌专营公司只负责对应产品销售，运营更加聚焦；同时，厂家加强了对各个环节的管控。品牌专营公司主要管理人员均由厂家指派，同时品牌专营公司通过下设子公司进行分区域管辖，子公司直接对接经销商/团购商等，不再下设多余结构，加强了对终端市场的掌控力。（报告来源：未来智库）
我们认为，品牌专营模式本质上是对柒泉模式的扬弃：
国窖是一个尚年轻的高端品牌，品牌力相比茅五有客观差距，因此其崛起本质上是渠道力的推动。柒泉公司定位利润中心，以充分调动渠道积极性。事实上，柒泉公司确实为泸州老窖的崛起立下汗马功劳，年泸州老窖股份公司前五大客户有四家是柒泉公司，这四家公司当年贡献的销售收入高达45.77亿元，占当年销售收入的40.56%，简单来说，柒泉公司应当是打下了泸州老窖的半壁江山。但随着泸州老窖商业资源整合、经销商合作等动作完成，高端产品国窖成功全面推向市场，柒泉模式已经完成其历史使命。白酒消费兼具消费属性及精神属性，决定了其发展终局必然是供给侧以品牌为核心、需求端以消费者为核心，因此，白酒行业的发展，必然会走向产品矩阵大单品化、渠道终端化，而柒泉模式的多品类、多层次的运作模式仅仅符合泸州老窖当下的发展需求，而不符合行业未来的发展趋势。因此，柒泉模式的退出是必然，行业的调整仅仅是提前暴露了柒泉的弊端，加速了其退出进程。
从年时点来看，国窖相比于茅台五粮液品牌力存在差距的客观事实没有改变，其当下仍然要将渠道推力放在重要的位置，因此品牌专营的基本盈利模式没有改变。但为了顺应行业发展趋势，品牌专营模式一改过去公司管理过松、核心品牌不清晰、层级过多等缺点，划分品牌运营、明晰运作中心、精简下设层级、加强终端掌控，同时将部分权力（如品牌运营决策权、专营公司高管的任命权、销售人员任命权、费用考核权等）收归股份公司所有。
在新的品牌专营模式下，经销商与厂家形成1+1的合作模式，厂家主要职责为政策制定、费用投放、终端开发等，经销商的主要职责为打款、配送、政策执行及部分终端开发等，双方职责明晰。因此，在新的品牌专营模式下，对柒泉公司进行扬弃，为泸州老窖的再次腾飞打下扎实基础。公司在刘林组合带领下，通过产品矩阵和渠道结构等系列方面调整，-年间实现快速发展，收入规模从年底的53.53亿元上升至年底的.53亿元，年复合增速21%，远高于规模以上白酒企业收入复合增速9.18%；利润体量从年底的8.8亿元上升至年的60.06亿元，年复合增速约38%。
展望：中流击水，顺势而为
年，泸州老窖完成品牌、市场、产能和团队升级，牢牢站稳中国白酒行业第一集团军，实现由守转攻。如今，泸州老窖正站在全面复兴的新起点，品牌势能向上，产品矩阵明晰，渠道因地制宜，全国化稳步推进，力争在年重回前三，未来增长空间值得期待。
从产品结构来看，目前公司已经形成了以国窖、窖龄、特曲、头曲、二曲为核心的五大品牌体系，实现了产品的全价格带布局。
其中国窖作为高端第三大单品，已在白酒最好的赛道中稳居一席之地。在白酒行业未来发展的大浪潮中，无论是高端化的演绎还是全国化的推进，国窖都将是核心利器。对于国窖，公司乘高端酒景气度之风，价格上采取跟随五粮液的策略，小幅多频提价，兼顾高端白酒的地位和渠道积极性；区域上则积极推进全国化布局，采取一地一策的模式，以西南市场为根据地，华东市场为战略重点市场，华北区域则通过低度酒进行差异化竞争，目前，公司已经形成“停货-提价-会战-控终端”的范式打法，同时采取“1+1”、久泰、经销商直营等多种模式并举，如今已形成泛全国化布局，未来在品牌力引领、渠道力支撑下，发展有望更进一步。
股权激励落地，业绩指引靓丽
近日，泸州老窖发布年限制性股票激励计划草案，该计划拟授予的限制性股票数量不超过.46万股，约占本计划公告时公司股本总额的0.%。根据业绩考核条件，公司-年净资产收益率不低于22%，且不低于对标企业75分位值；21-23年扣非归母净利润增长率不低于对标企业75分位值；21-23年成本费用占营业收入比例不高于65%。根据考核可比公司，预计业绩增速较为靓丽。从覆盖面来看，本计划涉及的激励对象不超过人，员工覆盖率超过15%；其中董事长刘淼、总经理林峰授予数量约各占授予总量的1.09%，有望进一步调动管理层及员工积极性。
假设年11月授予，公司首次授予的.46万股限制性股票应确认的总费用为7.45亿元，该费用由公司在相应年度内按解除限售比例分期确认，其中今年需确认管理费用.92万元（暂定），对今年管理费用率影响相对有限（明后两年暂定激励费用为2.79亿元、2.55亿元）。本次股权激励产生的总费用将在经常性损益中列支，在不考虑激励计划对公司业绩的刺激作用情况下，本计划费用的摊销对有效期内各年净利润有一定程度影响。考虑激励计划对公司发展产生的正向作用，由此激发管理团队的积极性，提高经营效率，激励计划带来的公司业绩提升或将高于因其带来的费用增加。
2矢志笃行，迈向复兴
与其他消费品不同，白酒产品之间的差异性，除了工艺差别外，更多的体现在品牌内涵上。不同的地域文化造就了不同的品牌内涵，因此，对于大多数白酒企业而言，省外市场拓展的难度往往远大于本土市场的开拓。也正因为如此，鲜有企业能实现真正的全国化（目前大多数上市酒企仍然以省内以及周边市场为主要收入来源），原因在于地产酒凭借消费者的地缘情节构建的壁垒往往是白酒企业全国化征程中短期内难以跨越的鸿沟。目前，地产酒大多集中在-元的次高端价格带以及50-元的大众高端价格带，因此，我们认为在元以上有大单品布局或在50元以下有大单品布局的企业在全国化进程中受到地产酒的正面对抗相对更小。因此，在高端酒整体景气向上的背景下，国窖将是泸州老窖推进全国化的核心利器。
高端产能：加强优质基酒，产能持续提升
泸州老窖始终高度重视产能的建设，年，泸州老窖即建成国内首个年产万吨级的罗汉酿酒生态园，产量突破吨，是茅台的5倍还多。在产能的支撑下，年泸州老窖实现综合利税1亿元，位居全国白酒之首。多年来，泸州老窖始终高度重视产能建设，预计年前酿酒工程技改项目落地投产，项目完成后，将形成年产优质基酒10万吨，曲药10万吨，储酒能力38万吨的现代化产业基地，总产能将超过20万吨。随着公司窖池的老化以及白酒生产工艺的提升，预计公司未来高端酒产能将继续提升，足以支撑公司未来的发展。
高端市场：景气有望延续，量增空间仍大
过去5年高端酒收入复合增速在25%以上，增速较为亮眼。受年三公消费受限等因素的影响，高端酒收入在历经年的大幅下降后，于-年开启加速增长模式，收入增速从个位数提升到35%以上，-年收入增速有所放缓，但依然能维持20%以上的较快增长。年外部冲击下，以茅五为代表的高端酒刚需属性凸显，实现稳健增长。全年高端酒收入规模接近亿元，同比增长约14%。年高端酒收入占行业的比重将达到约25%，创下历史新高。
从竞争格局来看，茅五泸份额稳固在90%以上，未来有望保持“头部集中，尾部分散”。近年来，出于对价格带提前占位及拔高品牌势能的考虑，高端酒参与者持续增加，酒鬼内参、青花郎、青花复兴版、手工班/M9等品牌保持较好的发展势头。但高端酒的核心竞争力在于品牌力，而品牌的树立需要历史的沉淀、精准的营销、时间的培育、消费者的认可，因此复制难度较大。茅五泸三家早早占据高端酒市场的消费者心智，当前茅五泸三家高端产品合计份额达到90%，品牌护城河较深，未来仍有望在高端酒竞争中保持相对优势。
展望未来，高端酒有望继续维持较快扩容态势。从量上来看，我们以高净值人群数量来近似代表高端酒的大众消费量，根据招商银行的私人财富报告，从年至今，高净值人群数量年复合增速超过20%，且多数时间内高净值人群数量增速快于人均GDP增速。在中国宏观经济稳定发展和社会财富相对集中背景下，我们预计未来高净值人群数量有望保持较快增长，高端酒消费群体持续扩容，高端酒量增空间依旧较大。
整体而言，消费升级持续发酵下，高端酒有望保持较高的景气度。而高端酒较高的护城河属性，作为三大高端之一的国窖有望在本轮高端化周期中实现领先增长之势。
价格策略：小幅多频提价，由守转攻切换
从相对价格表现来看，年城镇居民每月收入可以购买3.5瓶国窖，而年城镇居民每月收入可以购买9.6瓶国窖。在中国经济快速发展的过程中，国窖价格提升速度远远落后于居民收入提升速度。从这个角度来看，国窖的价格表现仍有较大提升空间，国窖的价格问题并非在于消费者购买力，而是在于消费者的购买意愿。
价格作为品牌的外在表现，对高端酒来说是立足根基之一。随着五粮液批价持续向上，千元价格带的空间逐步打开，国窖作为高端第三品牌，价格亦有望随之向上。近年来，国窖采取跟随战略，小幅多频提价，实现批价稳步上行，从顺价到溢价，从防守到进攻，谋定而后动。
而价格是供需的最终反应，其中品牌力又是塑造需求的重要因素。因此，对于高端酒而言，市场的最佳状态即进入“品牌塑造需求、需求抬升价格、价格彰显品牌”的正循环周期，典型如茅台，从销量来看，茅台占据高端酒市场约50%的份额，但在强大品牌力的支撑下，终端需求持续保持旺盛，带来成交价格居高不下，进一步对品牌力形成正反馈。具体来看，品牌的形成需要较强的时间，而需求往往难以精准把握，因此，价格成为各大高端酒构建或加强这一正循环机制的核心抓手。（报告来源：未来智库）
十三五期间，国窖采取跟随竞品，小幅多频提价策略，通过控货挺价、计划外价格等方式，持续推动批价上行：
价格跟随竞品：行业调整期后，泸州老窖的跟随策略从过去的跟随茅台转变为跟随五粮液。从历史情况来看，国窖批价与五粮液批价差保持在元左右，且近两年来批价差持续缩窄。我们认为，相较于茅台五粮液而言，国窖品牌积淀时间相对较短，且销售量（需求）与茅五仍存差距，其品牌力短期内与竞品存在客观差距。因此，采取价格跟随策略，不盲然冒进，是相对较为稳妥的举措。目前五粮液作为千元价格带龙头，近年来价格势能持续向上，未来有望站稳千元价格带，国窖价格向上空间亦有望随之打开。同时随着品牌价值重塑，实现从顺价到溢价，从防守到进攻，谋定而后动。
小幅多频提价：上一轮国窖大开大合式提价加深了泸州老窖的调整幅度，本轮价格周期中，公司充分吸取经验教训，采取小幅多频的提价方式，取得了较好的效果。一方面，小幅多频提价塑造了涨价预期，结合品牌专营公司的共享提价红利模式，降低了渠道对提价的抵触，同时让经销商更加惜售；另一方面，小幅多频提价过程中，可以充分观察渠道库存和市场接受程度，进而采取跟进措施。
国窖当前已经形成高端品牌影响力，且高端酒的格局基本稳固，渠道推力的作用相比此前已经大幅弱化，但在与茅五差距仍存的状态下，仍需客观正视渠道推力的作用，通过批价的提升来维护渠道利润。
我们认为，渠道力矛盾与核心在于批价。从供给侧来看，批价提升的核心在于控价的执行力，各家酒企控货挺价的措施并无本质差异，无外乎执行配额外打款、停止发货、制定经销商奖惩条例等，政策落地的执行力才是造成最终价格表现差异的根本原因。年郎酒实现顺价便是依靠强大执行力，而过去几年国窖的控货措施执行力仍有不足。
从需求端来看，当前国窖的经销商合作已经相对稳固，需求端的建设应当将品牌拉力放到更高的高度，通过广告投放、消费者培育等活动来加强消费者的品牌认知，提升品牌自点率。
因此，我们认为，若取消返利后国窖的批价是决定渠道利润的最重要抓手，在公司持续加强控货挺价执行力、持续做好品牌建设来提升终端需求的情况下，国窖批价有望持续提升，进入“品牌塑造需求、需求抬升价格、价格彰显品牌”的正反馈通道。
渠道策略：因地制宜，终端为王
目前，国窖已经形成泛全国化的布局，其中西南、华北区域是公司的主要收入来源，华东、华南市场依然有较大的发展空间。和五粮液相比，除华北和西南外，国窖均和五粮液有较大差距，尤其是在华东市场，华东市场白酒消费量大、消费水平高，五粮液在华东市场已占据百亿份额，而国窖仍处于发展阶段，显然与其第三大高端酒的地位不相匹配。因此我们认为，国窖未来全国化的空间依然较大。
目前国窖品牌势能在全国范围内逐步确立，具备全国化运作的品牌基础。当然，与茅台依靠强大品牌力实现全国化不同，国窖更多的将依靠精准的品牌营销和因地制宜的渠道策略，如今泸州老窖在西南、华东等地采取不同的营销策略，全国化稳步推进。具体来看，泸州老窖将落地“精准营销”要求，继续坚持竞争型营销策略，实现“6个聚焦”，即：聚焦战略单品、聚焦重点市场、聚焦关键战术、聚焦资源投放、聚焦消费培育、聚焦品牌塑造。在国内市场布局上，将以京津冀、长三角、珠角和成渝等四大国家级城市群作为战略增长区域。
目前，泸州老窖在全国各地实行的渠道策略各不相同，品牌专营、大商制、久泰模式、“1+1”模式等并存。但具体来看，无论实行哪种模式，最终的操作均是指向掌控终端。泸州老窖准确地认知到品牌力传达与表达的核心矛盾点，因此必须通过终端直控来加强消费者接触和消费者服务，相对应的，泸州老窖在各地的销售人员均远超茅五。如今，在泸州老窖在过去通过柒泉模式和品牌专营模式初步完成渠道资源梳理后，因地制宜，选择适合自己的方式去挖掘渠道资源就尤为重要。
西南：基地造血市场，久泰模式发源地
目前，四川省酒类流通市场总规模在亿元左右，是当之无愧的酒类消费大省。分区域来看，成都市场是四川白酒市场的消费高地，兵家必争。四川流通端亿元以上的市场容量，其中有一半都集中于成都市场。简单估算，成都市场的白酒容量达到了亿元左右，是成都市场酒类消费的核心主力。成都作为泸州老窖的根基市场，其对泸州老窖的重要性不言而喻。在行业调整期，国窖收入规模每年腰斩，省外市场快速收缩，省内市场正是老窖调整期坚守和后期发力的最后阵地。经过泸州老窖的持续开拓，国窖或已成为四川开瓶率最高的高端品牌。我们认为，高开瓶率是泸州老窖在久泰模式下持续加强终端建设和消费者服务的结果。
久泰模式诞生的背景，是泸州老窖在行业调整期间成都市场的客观条件形成。年行业调整期，泸州老窖在成都市场大幅下滑。不仅如此，在整体销售不佳的情况下，全国各地的货物纷纷流向成都，国窖在成都市场几乎瘫痪。从行业调整期走出后，泸州老窖必须首先恢复国窖的渠道面市率，而当时渠道对国窖信心不足，多数能力较强的经销商亦被茅五掌控，久泰模式因此诞生。
久泰模式在成都的发展大体经历了三个阶段：
（1）-导入阶段：年，泸州久泰酒类销售有限公司成都分公司成立，负责国窖在成都市场的运营。久泰公司实质上是成都总代，当地较强的经销商负责打款、运输、资源对接等任务，该阶段厂商共同开拓市场，主要由经销商对接终端。
（2）-完善阶段：该阶段久泰公司不断加强终端掌控力。年7月22日，国窖成都“大会战”开启。会战启动一年内成都市场销售国窖近18万件（不含差异化产品），直控终端超过0余家，动销金额达到7.5亿，国窖荟会员近1家。
（3）至今逐步成熟：年底，成都久泰引入经销商、平台商实施股权改制，与经销商分利。同时又引入控盘工程，成立“国窖荟”及直控终端，发展了数千家国窖荟会员并直控了大几千家的终端，对国窖的动销产生了巨大的推动作用。
如今，久泰模式在四川地区都已发展的较为成熟，泸州老窖在四川市场的占有率近年来亦持续提升，在基地市场具备较大的优势。从白酒企业全国化所需要的条件来看，扎实的根基市场是最重要的条件之一，根基市场不仅可以在行业上升期为酒企的省外扩张提供充足的资金、丰富的样板经验，还可以在行业下行期为企业构建安全垫。从目前主要酒企的省外收入占比和基地市场市占率对比来看，全国化较好、具备规模的酒企如汾酒、洋河、古井均有较高的省内市占率。而由于各基地市场的发展特点较大，不同的全国化酒企在基地市场市占率也会差异较大。从五粮液和泸州老窖的对比来看，泸州老窖在四川市占率仅略低于五粮液，在四川市场已经具备较大话语权，考虑到泸州老窖和五粮液在全国化进程中差距亦然较大，我们认为目前老窖在基地市场的势能具备支撑泸州老窖进行全国化的能力。
华北：低度为主，错位竞争
华北市场是泸州老窖的传统相对优势市场，从国窖面市起，华北市场就一直被作为重点市场来突破。目前，国窖在华北市场体量已基本与五粮液相当，但在销售结构上有较大差异。五粮液以高度酒为主，而国窖主要以低度酒为主，目前在天津、北京、唐山等地，低度国窖已对低度五粮液取得相对优势。
华北市场是传统的低度市场（供给端大部分地产酒的核心单品均为低度酒，需求端则与历史习惯等息息相关），而低度国窖相比于低度五粮液在华北市场具备比较优势：
（1）低度国窖的渠道利润高于低度五粮液，具备更强的渠道推力。华北地区低度国窖终端成交价元左右，低度五粮液终端成交价元左右，考虑打款价差异，预计国窖渠道利润高于低度五粮液。
（2）五粮液战略重心在于高度普五，国窖战略重心在于低度国窖，形成错位竞争。五粮液具备较高品牌认知，以高度为主打，定位礼赠、商务等消费场景，低度定位宴席等市场，以低度口感、高度品牌形成错位竞争，构建自己的品牌影响力。
（3）相比于五粮液而言，国窖在渠道运作上更为精细。在华北区域，国窖拥有多套运作模式，因地制宜，在保定等品牌基础较好、经销商实力较强的区域，实行“1+1”模式，主要由经销商开发市场，而在北京、天津、承德等区域，则通过成立专营公司来运营，直控终端，厂家成为市场主导。
尽管国窖在华北区域凭借低度酒取得了相对优势，但高度酒才是品牌决胜的最后战场。当前，国窖凭借低度酒整合渠道资源、占据消费基础，未来仍将通过多种方式实现高度酒市占率的提升。华北作为泸州老窖位数不多持续多年深耕的市场之一，消费基础更为扎实，同时渠道资源也更为丰富，未来随着低度酒消费者培育工作逐步完成，高度国窖有望迎来更快的发展。
河南：会战模式取得阶段性突破，市场继续优化调整
从年长沙会战开始，这种“短期之内集中人力，按照设定目标，包括做到一定数量终端及领袖和做到指定二次进货率等，完成一定目标后判断市场初步成功，然后再交给当地自己去做，之后再滚动”的战术打法便成为泸州老窖开疆拓土的重要手段之一，且事实证明，泸州老窖多数的会战均取得了显著的效果。
河南会战的背景与成都会战较为类似：市场具备空间+具备代表性+基础薄弱
1）河南白酒市场规模较大，达到亿元，其中高端酒规模容量超百亿，且尚未饱和，其中年茅台约70亿元，五粮液约50亿元，国窖仅有约3.3亿元，与五粮液差距较大，不足五粮液的1/10，与竞品相比预计有很大增量空间；
2）河南作为全国物流集散地，河南市场价格表现会影响全国国窖价格体系，管理好河南的量价有望为全国价格体系提供支撑。
3）年国窖在河南达到顶峰期，销售额达到5亿元左右，但在随后的行业调整期中，国窖在河南的市场份额大幅下滑，前期整合的渠道资源也流失殆尽。年，国窖在河南收入体量仅有3.3亿元，迫切需要重新整合渠道，重拾增长势能。
过去老窖在河南相对弱势，主要原因在于渠道管控乏力，推行的“1+1”模式执行效果并不理想，“1+1”的设计模式下应由公司把握市场、经销商负责掌控终端，但由于市场管控相对偏弱，终端建设薄弱和价格体系紊乱。
人事调整：老窖公司将全国各地销售骨干调度到河南市场，销售人员数量从过去的多人增加至0多人；
区域调整：将河南市场一分为四，豫西、豫北、豫南、豫中分别由骆登元、刘永来、张良、董虎杰各自统帅，并实行强激励硬约束；
费用调整：最近几年河南市场的费用投放力度有所下降，在会战期间持续加大费用投入，加大陈列品鉴活动；
价格策略：国窖在河南会战中延续了以往“提价-会战-控终端”的操作模式，年6月4日，国窖发布调价通知，自年6月24日起，国窖经典装在河南地区的结算价将提升10元/瓶至元/瓶，终端供货价调整为元/瓶。
终端开拓：仅年7-8两个月，国窖在郑州掌控的终端数量就从原来的0家左右上升到1多家；
渠道运作：国窖河南市场此前运作模式为总代分销模式，随着近年白酒市场竞争加剧、酱香热出现，经销商操盘效率正在下降，因此公司不断加强在河南市场的话语权，引入了“1+1”、久泰模式、大商模式等，因地制宜。其中，部分区域开启了久泰模式改革，经销商联合终端出资成立直营公司，直营公司负担费用、酒厂直控负责运营，经销商利润主要来自于三方面：1）销售差价；2）直营公司每年利润（投资分红)；3）年底模糊奖励。久泰模式解决了原本单个经销商资金不足、分销难的问题，并核心聚焦提高终端利润，核心原因在于终端是触达消费者的第一战场，通过提高终端利润率，带动终端积极性，形成终端带动经销商、经销商带动厂家的良性循环。
河南会战中，泸州老窖从“提价-控终端-陈列-品鉴-控终端”的模式循序渐进，取得了显著效果。年国窖初步完成6亿元左右的销售任务，创下国窖在河南地区的销售峰值，同时，河南地区国窖批价持续提升，已从价格洼地上升至全国较高水平。
今年公司对河南市场的渠道运作进行进一步的优化：
对郑州市场严格管控，对流向批发市场的货物严格管理，尽管在销量上对当年任务造成了一定冲击，但维护了郑州及全国市场的价格秩序；
对郑州以外的市场，采取多元化的开发模式，对开封、商丘等公司基础相对较差的市场，公司继续采用久泰模式，直控终端，加强厂家对市场话语权；而对于部分相对基础较好的市场则采用“1+1”模式继续运作；
费用投放方面，今年公司进一步优化费用投放效率，取消可变现费用，保留宴席、品鉴等消费者培育活动，保证了价格体系稳定。
今年河南市场国窖价格整体保持稳定，全年收入有望突破7亿元，考虑费用的收缩以及严厉限制部分窜货渠道，预计实际销售情况好于数值表现。目前国窖在河南区域宴席市场以及部分二三线市场仍处于开发初期，考虑到国窖渠道运作能力较强、消费氛围逐步形成，未来有望保持较快发展。
3腰部产品调整，价值回归行在途中
从名酒变民酒开始，泸州老窖特曲正式进入白酒行业的腰部价格带。年起公司开始大力推广国窖，叠加泸州老窖品牌大量的品牌开发，特曲在公司战略层面和品牌辨识度层面均有所弱化，直至7年，泸州老窖特曲的销量已不及巅峰期的一半。7年，公司对特曲换代提价，导致特曲的表现进一步下滑。为了弥补公司在国窖之下价格带的空缺，泸州老窖分别在年推出年份特曲、年推出窖龄，但表现始终差强人意，腰部产品的调整布局成为泸州老窖长期的发展难题。
近年来公司坚定不移推进“泸州老窖”品牌价值回归，推进泸州老窖系列“品牌复兴”：窖龄酒定位次高端产品；泸州老窖特曲提升品牌价值，其中泸州老窖特曲60坚定团购模式，精耕川渝，拓展全国。目前泸州老窖品牌名酒价值和消费者信心回归态势逐步形成，60版特曲持续突破，第十代特曲成功上市，窖龄酒全面推进转型跨越，头曲二曲营销管理改革成效显著。公司已基本实现产品价格带全面布局，品牌“新金字塔”战队蓄势待发，品牌复兴和价值回归稳步推进。
特曲：品牌复兴，定位次高端
泸州老窖特曲久负盛名，拥有深厚的消费者基础。从年“温永盛泸州大曲酒”在巴拿马一鸣惊人，到“白塔牌泸州老窖大曲酒”在年夺得四大名酒荣誉称号，再到以泸州老窖为试点总结浓香技艺，对曲酒进行特曲、头曲、二曲、三曲的定级分类，60年代工农牌泸州老窖特曲（老县长）正式诞生；2年推出第八代特曲引入质量溯源体系；年泸州老窖获“中华老字号”认证，随即借机推出了经典单品老字号特曲；年，第十代泸州老窖特曲换新上市，在防伪、外观等方面做了全面升级。
年后，公司通过产品系列的清理重塑泸州老窖的品牌形象，通过会战等形式重塑特曲的渠道体系等，积极推动泸州老窖特曲的品牌价值回归：1）适时合理上调价格，主动引导消费预期：年底定位为元→年团购指导价元→年零售指导价元；2）严格管理配额：年提出月度配度管理，并开始践行配额制；3）换代升级同时停货清库存：年6月上新第十代特曲，下半年控货清理老品库存，以保护价格体系；4）打造年份化差异定价，打造收藏存贮消费概念；（报告来源：未来智库）
在公司多措并举下，特曲近年来表现出较强的发展势头：
1）价格表现持续攀升：老窖特曲终端表现价持续上升，目前已经站稳元以上价格带，渠道利润亦不断好转；2）收入规模持续提升：年特曲销售规模达到25亿元左右，受疫情影响同比下滑13%，和年基本持平，处于历史第二高水平。3）产品体系逐步成型：目前公司已经形成以特曲老字号为主体，晶彩版和纪念版为两翼，特曲60主攻团购的完整的产品体系和渠道布局。随着特曲终端表现价格持续提升，逐步站稳次高端价格带，预计未来特曲将逐步进入放量阶段。
窖龄：聚焦商务，打造腰部大单品
年，泸州老窖推出窖龄酒，在行业内首推窖龄概念，充分发挥泸州老窖窖池资源优势。窖龄在诞生之初，定位“第一商务用酒”，但在行业调整期中，窖龄价格不断下挫，窖龄30年/60年一度价格倒挂。近年来，公司持续通过核心消费意见领袖建设、品牌文化宣传等方式，提升窖龄品牌价值：
1）推出窖龄酒研酒所：百年泸州老窖窖龄研酒所凭借着超高的“颜值”与“内涵”引爆热度。其在内部设置了窖池研究室、微生物研究室等，推动了窖龄酒品类的知识科普。如今，研酒所已在全国落地，提升了窖龄的品牌知名度；
2）主动引领行业窖龄酒标准建设：《T/TAOWBOL-窖龄酒》标准由泸州市酒类行业协会与泸州老窖起草，由泸州市酒类行业协会批准并发布，意味着“窖龄酒”有了官方的行业标准，“窖龄酒品类”竞争将日益规范化，窖龄酒无疑是最大获益者；
3）打造圈层营销，聚焦商务场景：年，泸州老窖成立“百年泸州老窖窖龄酒精英俱乐部”，营造精致生活圈层和优质社交平台，目前已在多个地区成立了多个俱乐部，覆盖全国23个城市，拥有精英会员超万人；
4）聚焦窖龄IP，打造时间概念：窖龄酒作为首席特约合作伙伴，持续三年携手罗振宇“时间的朋友”跨年演讲，将“窖龄老，酒才好”的理念和价值传播给高知圈层。
在老窖的持续推动下，窖龄自行业恢复期以来保持较快发展。从-年，窖龄累计销售额已突破亿元。年上半年，窖龄酒销售额同比增长78%，快于公司整体收入增速，占公司收入比重进一步上升，正从公司的重点培育大单品向逐步放量大单品过度。
黑盖：百亿新塔基，紧抓大众消费
今年10月15日，泸州老窖在天津发布新产品黑盖，定位口粮酒，定价98元/瓶。黑盖（HeyGuys同音）是泸州老窖在光瓶酒领域的又一重大战略布局，上承高光下接头曲，泸州老窖的光瓶酒矩阵正式成型。“五年新百亿，十年三十万吨”，预计黑盖引领下，大成浓香将成为泸州老窖复兴路上的新塔基。
近年来光瓶酒领域保持较快增长，过去5年复合增速约为20%左右，未来3-5年有望突破1亿元。我们认为其背后原因在于消费者品质意识崛起下，光瓶酒凭借性价比优势持续挤出低端盒装酒的份额。近期，新国标对固态法白酒有了新的定义与标准，这或将加速光瓶酒进入品质为基础、品牌为导向的新时代。在这一背景下，黑盖突出恰逢其时，一方面黑盖借助泸州老窖较强的品牌根基，另一方面黑盖依据泸州老窖庞大的产能，酒质可以得到充分保障（黑盖历经天的产品研发周期，由国评大师匠心勾调，并在12个重点城市启动了1名线下消费者口感测试和18名线上消费者赠饮测试），在品牌和品质双重引领下，预计黑盖未来发展可期。同时，光瓶酒的价格带较宽，目前仅有牛栏山、玻汾分别在10-20元、50元左右形成了较强的统治力，黑盖定位98元，占位百元以下的价格高点，一方面引领光瓶酒的消费升级，同时也率先形成了高端光瓶的品牌占位。
目前，黑盖已基本完成对核心区域重点餐饮店的全面覆盖，未来将延续‘’区域发展战略（基地市场：川渝、华北；战略市场：中原、华东、华南；高地市场：北京、上海、深圳、成都、武汉；机会市场：福建、安徽、江西、湖北、湖南、山西、陕西、甘肃）。根据公司的发展战略，年-年为基石打造年，年—年为口碑发力年，年为品牌爆发年，预计在黑盖助力下，大成浓香公司有望实现“5年新百亿，10年三十万吨”这一长期目标。
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